Naira mais flutuante está a correr bem

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Há um ano, em Junho de 2016 publiquei neste blogue um artigo sobre as regras implementadas pelo Central Bank of Nigeria (CBN) que visavam aumentar a participação dos privados na formação de preços e alocação de divisas no mercado cambial da Nigéria procurando assim controlar a taxa de câmbio oficial, melhorar a alocação das divisas na economia e, consequentemente, reduzir o gap entre a taxa de câmbio formal e a taxa de câmbio informal, que é um sinal de equilíbrio entre a oferta e a procura de divisas.

Os primeiros meses da nova política cambial do CBN foram meio caóticos, o processo de ajustamento foi duro e, como se esperava, levou depreciação da naira cuja taxa de câmbio era determinada pelo CBN. Hoje existe um sentimento generalizado que a política seguida pelo CBN foi acertada e contribuiu para o aumento das divisas na economia que sustentou o aumento da produção industrial local e a disponibilização de bens e serviços importados com impacto na inflação e na confiança dos investidores.

Ao criar uma janela de negociação em que compradores e vendedores de moeda estrangeira podem determinar o preço de uma transacção o CBN procurava também atrair investidores externos para o mercado cambial nigeriano, não sei até que ponto este objectivo foi alcançado mas é factual que os bancos comerciais nigerianos têm hoje mais divisas a disposição e estão todos a ajustar para cima as restrições impostas na utilização de cartões de crédito no exterior como reportou a Bloomberg.

Nigerian banks are boosting dollar-spending limits for payment cards denominated in local currency as much as tenfold because of improved foreign-exchange supply

No artigo de Junho de 2016 sugeri que o BNA ficasse de olho na evolução do mercado cambial nigeriano para daí tirar ilações para a direcção a seguir pela nossa política cambial e da leitura que faço de declarações recentes do governador do BNA está a ser desenhada uma política cambial mais liberal do que a actual. Em boa verdade Angola não tem apenas a Nigéria como indicador porque recentemente tivemos uma experiência em que o BNA reduziu a sua intervenção no mercado cambial permitindo a transacção directa de divisas entre as empresas petrolíferas e os bancos comerciais com resultados longe de serem considerados desastrosos, embora seja inegável que a redução do valor das exportações de petróleo e das operações das empresas petrolíferas em Angola iria sempre afectar os montantes disponíveis de divisas. Contudo, convém considerar o nosso passado recente e os resultados da alteração da política cambial nigeriana na definição de um novo caminho para o mercado cambial angolano.

Crédito como instrumento de justiça social?

No fórum da banca organizado pelo semanário Expansão o governador do BNA, Valter Filipe da Silva, terá avançado que é intenção do banco central reduzir a disponibilização de divisas ao mercado porque alegadamente vender divisas ao sistema financeiro equivale a financiar os mais favorecidos e a eternizar o modelo de economia importadora, segundo peça da agência Lusa.

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Segundo o governador “para criarmos melhor estabilidade, para controlarmos o nível geral de preços e a taxa de inflação, disponibilizamos pela via do banco central divisas para a banca comercial” e concordo plenamente quando aponta a política cambial como o principal instrumento para controlar os preços numa economia frágil e sem músculo como a nossa, o que contraria a teoria monetária que aconselha a manipulação das taxas de juro directoras como o mecanismo principal para influenciar o nível de preços na economia, o que de facto acontece nas economias mais maduras com um mercado de crédito que funciona.

Contudo, não concordo com o governador quando aponta a disponibilização de divisas ao mercado como a razão principal da economia ser dependente de importações, na verdade a economia angolana é dependente de importações porque não foram criadas internamente as condições para que a maior parte dos bens e serviços importados sejam produzidos com qualidade e a custos competitivos em Angola. Como já foi repetido várias vezes neste blogue sem formar as pessoas, sem investimentos na produção e distribuição de electricidade e água, sem investimento em infra-estrutura de transporte e logística de qualidade, sem uma abordagem liberal do cidadão, sem criar um sistema de justiça minimamente justo será impossível criar uma economia competitiva e realmente diversificada, negligenciado os factores que criam um circulo virtuoso estaremos sempre presos ao modelo rentista ancorado nas exportações de petróleo comandado por uma classe empresarial oligárquica.

Se o BNA deixar de vender divisas amanhã o país não vai tornar-se automaticamente num grande produtor de tudo e mais alguma coisa que hoje importa, são necessárias reformas sérias que permitam maior liberdade aos investidores, que garantam a formação das pessoas, que conduzam a melhoria de infra-estruturas, que propiciem maior participação social e liberdade dos cidadão e que emprestem maior confiança no sistema de justiça. Angola precisa de uma postura de maior abertura ao mundo para atrair bom investimento externo e precisa de confiar no valor da liberdade individual para melhor aproveitar as capacidades e criatividade dos angolanos.

Valter Filipe disse no mesmo evento que  “em economia de mercado, se não existir crédito pessoal, se não existir crédito à habitação, se não existir crédito automóvel, se não existir crédito às pessoas, há corrupção” que é uma teoria nova para justificar a corrupção em Angola que na minha opinião deriva simplesmente da impunidade que se foi enraizando a medida que se foi consolidando o modelo de governação centralizado e desenhado para limitar a capacidade dos cidadãos afectarem efectivamente a acção da governação. Percebo a ideia do governador em ressaltar a importância do crédito para a economia mas ligar a ausência de crédito com a corrupção em Angola é tudo menos factual. Se dar crédito é combater a corrupção deveríamos todos aplaudir o BESA e o que andaram a fazer os antigos administradores do BPC.

O governador acrescentou que “esta é a lógica do capitalismo e se nós queremos prosperidade para todos temos que combater a injustiça social e o combate à injustiça social em economia de mercado faz-se pela via do sistema bancário, da negociação de crédito, da regulação, da supervisão, do combate ao branqueamento de capitais e financiamento ao terrorismo, pela via da boa gestão, da ética, de estarmos todos ao serviço do povo e da prosperidade das famílias”. Na minha modesta opinião o governador sobrevalorizou o papel da banca na sociedade, sem querer relativizar a importância de um sistema financeiro ao serviço da sociedade, não me parece acertado considerar o sistema bancário como o instrumento principal para combater a injustiça social nas economias de mercado. Na minha modesta opinião, as injustiças da sociedade devem ser combatidas por um sistema de justiça funcional, equilibrado e seguidor do princípio de igualdade perante a lei que, em situação ideal, deve ser criada por um grupo de legisladores independentes do poder executivo que, por sua vez, não deve ter comando sobre a justiça.

Os desequilíbrios no nosso sistema político criaram ao longo dos anos vários problemas sociais e económicos, incluindo a concessão de crédito que flui num ambiente de estabilidade e confiabilidade que não temos em Angola. Quando o credor tem dificuldades em fazer cumprir os contratos por fragilidades no sistema de justiça, a sua apetência em conceder crédito é pequena a não ser que seja um ávido tomador de risco, maluco ou simplesmente encontra uma forma de directa ou indirectamente beneficiar dos créditos concedidos (uma mixa, como se diz por aí) e, nestes casos, o risco tomado é mais uma vez “protegido” pela fragilidade do sistema de justiça que, regra geral, não aplica sanções adequadas aos malfeitores.

As dificuldades na obtenção de crédito por parte das famílias e empresas é agudizada pelo seu principal cliente: o Estado. A emissão de títulos de dívida pública como muito menos risco e a taxas de juro muito atractivas por parte do Governo Angolano e outros organismos públicos facilitam a decisão dos bancos na aplicação dos seus fundos uma vez que a rentabilidade é maior e o risco tomado é incomparável.

A peça da Lusa termina declarações contraditórias  do governador Valter Filipe que indicou que no futuro (provavelmente próximo) o banco central pretende implementar uma política cambial mais flexível que daria “mais disponibilidade ao sistema bancário” mas esta disponibilização estaria de alguma forma relacionada com o perfil de crédito de cada banco com preferência para o crédito à agricultura. Não gosto da ideia de se transformar o acesso às divisas como um prémio para os bancos que mais concedem crédito sem considerar a qualidade destes créditos, sobretudo com a história recente dos bancos com mais crédito na nossa praça.

BNA vs. Inflação

Angola registou uma taxa de inflação homóloga de 40,4% em Janeiro de 2017. Uma taxa ainda muito a norte do ideal mas a tendência é positiva. O nível de crescimento dos preços continua elevado mas é cada vez menos acentuado como mostram os números do INE nos últimos meses e esta realidade não poderá ser desligada das políticas do BNA nem da evolução recente do preço do petróleo bruto que anda menos deprimente nos últimos meses.

Os preços em Angola, em virtude da estrutura económica caracterizada por grande dependência de produtos de produção externa para satisfação das necessidades de consumo, são amplamente influenciados pelas taxas de câmbio e sendo a taxa de câmbio administrada pelo BNA. As decisões do banco central têm grande impacto na taxa de câmbio não apenas pela gestão dos kwanzas em circulação mas também por via das intervenções no mercado cambial.

A necessidade de aquisição de bens e serviços não encontrados em quantidade e/ou qualidade internamente, assim como a quebra de confiança na moeda nacional alimentam a forte procura por moeda. No entanto, confrontado com um período de quebra de receitas de exportações de petróleo o BNA decidiu em 2015 implementar uma política restritiva que reduziu a oferta de divisas no mercado que manteve o seu apetite pela moeda externa para diferentes fins e esse desencontro entre a procura e a oferta de divisas fez disparar a taxa de câmbio do kwanza por dólar americano no mercado informal. Como as alterações no “câmbio oficial” são administradas, a desvalorização de câmbio oficial foi menor que a verificada nas kinguilas apesar da forte correcção.

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Fonte: BNA

O mesmo elemento que permitiu Angola viver durante anos a fio com uma taxa de câmbio que sobrevalorizava o kwanza (e desta forma controlar a inflação) está a contribuir para que o BNA resista à uma nova desvalorização do kwanza: o preço do petróleo. Sendo verdade que continuamos longe dos preços do petróleo registados há alguns anos, a evolução positiva no segundo semestre de 2016 ajudou o BNA na sua política de luta contra a inflação cujo o sucesso deve-se também aos esforços do banco central em reduzir a massa monetária, retirando do mercado os kwanzas que permitiam aos angolanos pressionar o mercado cambial que foi sendo abastecido com divisas mais decididamente no segundo semestre de 2016.

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Fonte: INE, BNA

No segundo semestre de 2016 o BNA vendeu em média 1088 milhões de euros por mês, que compara com 456 milhões de euros por mês no primeiro semestre em que foram igualmente vendidos 137 milhões de dólares por mês. O aumento das divisas nos bancos comerciais no segundo semestre contribuiu para redução progressiva das Reservas Internacionais Líquidas (RIL) apesar de um mercado petrolífero mais favorável, mas o principal efeito na economia foi o abrandamento da taxa de inflação que, apesar das políticas do BNA, continua muito vulnerável se termos em conta que o kwanza continua sobrevalorizado e tudo indica que está pendente uma desvalorização da moeda nacional e um reajuste dos preços dos combustíveis que supostamente são de determinação livre.

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Fonte:BNA

Até agora, a política do BNA tem estado a contribuir para a desaceleração da taxa de inflação mas parte de sucesso é atribuível a estabilidade da taxa de câmbio que tem sido conseguida com aumento da venda de divisas que está ser viabilizada pelo aumento do preço do petróleo. A pressão para desvalorização da moeda continua muito presente e deverá certamente ser acompanhada pelo aumento do preço dos combustíveis que têm uma abrangência transversal nos preços. A guerra contra inflação continua por decidir e o BNA tem ganho algumas batalhas mas continua longe de reclamar vitória, no momento – na linguagem do futebol – o jogo está empatado e dividido.

Olhos postos na Nigéria

1000 naira bills, Nigerian currency.

No comunicado emitido pelo Fundo Monetário Internacional (FMI) sobre a visita da equipa chefiada por Ricardo Velloso entre 1 e 14 de Junho à Luanda o FMI alertou para necessidade de maior flexibilidade da taxa de câmbio como medida para redução de constrangimentos que afectam a actividade económica.

Será necessário comunicar claramente a estratégia para reequilibrar o mercado cambial aos participantes do mercado e recorrer a uma taxa de câmbio mais flexível, apoiada em condições monetárias mais restritivas para conter a inflação. Além disso, as restrições administrativas existentes para aceder a divisas à taxa oficial, que constituem um constrangimento à actividade e diversificação económicas, precisarão de ser levantadas gradualmente.

Os mesmos apelos têm vindo a ser feitos à Nigéria, a economia africana mais parecida com a nossa. A autoridade monetária da Nigéria, Central Bank of Nigeria (CBN) respondeu e no dia 15 de Junho anunciou que a taxa de câmbio da Naira, a moeda nigeriana, deixará de ser administrada pelo banco central e passará a ser determinada pelo mercado. As novas medidas entram em vigor no próximo dia 20 de Junho e é expectável que os primeiros tempos da nova realidade sejam marcados por alguma instabilidade no valor da moeda nigeriana mas antecipa-se a estabilização depois do período de ajustamento e uma taxa de câmbio mais consentânea com a realidade económica assim como é expectável assistirmos à redução progressiva do gap entre a taxa de câmbio oficial e a taxa de câmbio do mercado paralelo.

O anúncio foi bem recebido pelo mercado de capitais que se traduziu em fortes ganhos na bolsa nigeriana. Economistas nigerianos e o próprio CBN esperam que o novo modelo torne o país mais atractivo para o investimento externo e torne a alocação de divisas mais eficiente e justa, eliminado a efectiva subsidiação da taxa de câmbio para alguns agentes. O CBN tenciona ainda estancar a quebra contínua da Reservas Internacionais Líquidas que passaram de USD 42.8 mil milhões em Janeiro de 2014 para USD 26.7 mil milhões em Junho de 2016.

Neste blogue, já falei algumas vezes sobre a actual crise cambial (aqui e aqui) focando na taxa de câmbio desajustada e na necessidade de desvalorizar ainda mais o kwanza. A prazo, o ideal é mesmo deixar o mercado determinar a taxa de câmbio para que a alocação de divisas seja mais eficiente e, sobretudo, se ponha termo ao regime de alocação sectorial de divisas à taxas de câmbio subsidiadas que constituem uma vantagem desleal para um grupo reduzido de agentes. Neste contexto seria perfeito se a mantra do novo governador do BNA – “ética e moral” – fosse levada a sério e quando ela falhasse existissem medidas punitivas ajustadas porque a manipulação dos mercados deve ser encarada como um pecado capital.

De todos os riscos que a flexibilização da taxa de câmbio do kwanza pode trazer o mais pernicioso é o da aceleração ainda mais acentuada dos preços, uma vez que o BNA tem utilizado a taxa de câmbio como  instrumento para controlar a inflação, mecanismo que tem tido sucesso limitado nos últimos tempos. Com efeito, o kwanza sobrevalorizado combinado com a oferta satisfatória de divisas significa importações mais baratas e preços baixos em kwanzas, mas uma taxa de câmbio mais ajustada à realidade e défice na oferta de divisas implicam mais inflação uma vez que não temos capacidade de substituir importações competitivamente no curto prazo.

Contudo, o BNA e outros decisores da nossa política económica devem estar com os olhos postos na evolução do mercado cambial nigeriano sob esta nova configuração e, se possível, colaborar com o CBN. A evolução da taxa de câmbio da Naira nos próximos meses e o funcionamento do novo modelo cambial nigeriano são uma boa oportunidade para aprendermos e sustentarmos uma decisão sobre o caminho a tomar para a nossa política cambial no futuro próximo.

O KFC Index e o valor do kwanza

O site do serviço em língua portuguesa da  Voice of America (VOA) reportou que o kwanza é a moeda africana mais sobrevalorizada entre aquelas que foram consideradas no cálculo do KFC Index realizado pela Sagaci Research, uma empresa de consultoria focada nos mercados africanos.

O KFC Index (gratuito aqui) procura replicar o modelo do Big Mac Index para calcular as taxas de câmbio ideais com base na teoria do preço único, servindo-se de um único produto como cabaz de comparação, no caso um balde com doze pedaços de frango frito da cadeia de restaurantes Kentucky Fried Chicken (KFC).

No mês de Janeiro de 2016 usei a mesma lógica – tendo a gasolina como produto base – para aferir se a nossa taxa de câmbio deveria ir mais para norte ou mais para sul. Na altura, aproveitando a variação cambial do fim do ano e o ajuste nos preços dos combustíveis comparei o preço da nossa gasolina com o preço da gasolina nos Estados Unidos e concluí que o kwanza estava 66,7% acima do seu valor ideal comparando com o dólar.

A Sagaci Research diz que o kwanza (Fevereiro 2016) está cerca de 72%* sobrevalorizado em relação ao dólar, ou seja, para chegarmos à uma taxa de câmbio de equilíbrio o BNA teria que desvalorizar (muito) mais ainda a nossa moeda aumentando assim a pressão inflacionária e a destruição do poder de compra do angolano, enquanto o aumento da produção nacional (a dita diversificação) não chega para reduzirmos a nossa exposição ao mercado externo, ao qual recorremos para tudo independentemente do grau de sofisticação do produto ou serviço, tal é a nossa incapacidade de produzir internamente.

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Fonte: “KFC Index Feb 16”, Sagaci Research

Um elemento interessante no estudo da Sagaci Research é o cálculo do mesmo índice usando as taxas de câmbio do mercado paralelo. Para o kwanza foi usada  a taxa de 440 kwanzas por cada dólar sendo que usando esta taxa concluiu-se que no paralelo pede-se mais que a taxa de equilíbrio uma vez que a taxa de câmbio USD/AOA 440 a moeda está subvalorizada em 38%, desta forma, a correcção ocorrida no paralelo nos últimos dias aproxima a taxa das kínguilas da taxa de equilíbrio.

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Fonte: “KFC Index Feb 16”, Sagaci Research

No curto prazo, sem aumento de influxo de divisas para gestão mais folgada da taxa de câmbio, a melhor maneira de estabilizar o kwanza sem esvaziar o saco de Reservas Internacionais Líquidas é desvalorizar a moeda de forma agressiva, sendo que os maiores riscos são o aumento vertiginoso dos preços e uma perda de confiança no kwanza que crie uma espiral depressiva que leve o valor da moeda para níveis ainda mais assustadores. Resumindo: o BNA e todos os outros intervenientes na política monetária de Angola têm em mãos uma batata quente.

* a Sagaci terá usado a taxa de câmbio oficial do BNA a qual têm acesso apenas os bancos comerciais, se considerarmos a margem de 3% dos bancos comerciais a taxa não seria 157,9 kwanzas por cada dólar mas sim 162,6 kwanzas por cada dólar o que implicaria que o kwanza estaria sobrevalorizado em 68,8% e se usarmos a mais recente taxa que os bancos oferecem aos clientes de 164,5 kwanzas por cada dólar a grandeza da sobrevalorização do kwanza seria 66,9%, praticamente igual à apresentada neste blogue em Janeiro: 66,7%.

O Hoje é Filho do Ontem e Pai do Amanhã

O conceito económico de “Trindade Impossível” – ou Trilema – defende que a autoridade monetária de um país não pode seguir simultaneamente três objectivos específicos sem causar problemas financeiros no futuro. Os objectivos de politica monetária irreconciliáveis segundo os teóricos são: (i) manter uma taxa de câmbio fixa ou agressivamente gerida; (ii) permitir a livre circulação de capitais e (iii) ter uma política monetária discricionária (taxas de juro).

Quando em Agosto de 2015 a autoridade monetária chinesa viu-se obrigada a desvalorizar o yuan percebeu-se que a principal razão desta decisão foi a violação da trindade impossível. A manutenção do peg com o USD expunha a economia chinesa à política monetária do Estados Unidos e quando a Fed sinalizou a subida das taxas de juro os mercados cambiais reagiram comprando dólares e com a apreciação do dólar o yuan valorizou-se e isto afectou a competitividade da economia chinesa e antecipando o ajustamento do valor do yuan, com a relativa facilidade de circulação de capitais entre a China e o mundo, milhares de milhões de dólares saíram da China.

Antes de desvalorizar o yuan em Agosto, a autoridade monetária da China baixou quatro vezes a sua taxa de juro de referência entre o princípio de 2014 e  o primeiro semestre de 2015. Uma taxa de juro mais baixa pressionou a taxa de câmbio do yuan o que contribuiu para a saída de capitais. Numa aparente mudança de política, para defender o peg o banco central chinês teve que usar as reservas em dólares até ao ponto que percebeu que este caminho delapidava as reservas e mantinha a moeda sobrevalorizada. Como diz a teoria, e como já demonstrou a prática, seguir os três objectivos não funcionou e a China teve que fazer  um ajustamento. Este ajustamento pode ser extremamente doloroso para economias mais frágeis como a nossa.

Em Angola, na prática estávamos a seguir os três objectivos irreconciliáveis no longo prazo com a agravante da nossa economia não ter a robustez da economia chinesa e da confiança na nossa economia ser tão real quanto o pai natal. (i) Em Angola vigorava uma espécie de crawling peg que permitia uma taxa de câmbio estável enquanto existisse um fluxo importante de divisas por via de exportações de petróleo permitindo assim que continuássemos a importar desalmadamente; (ii) como precisávamos de receber investidores e, sobretudo, mandar dinheiro para fora de Angola existia uma espécie de livre circulação de capitais, uma vez que com maior ou menor dificuldade conseguia-se converter os kwanzas em divisas e enviar para fora para diversos fins; (iii) o BNA fixa as taxas de juro directoras, sendo que tradicionalmente manteve taxas elevadas até a alteração dessa política a favor da redução de taxas para incentivar o crédito bancário; política entretanto revertida para apagar o fogo da inflação.

O nosso sonho acabou com o início da trajectória descendente continuada dos preços do petróleo na segunda metade de 2014 que induziu à seca de divisas que obrigou o BNA a rever o modelo de venda directa das petrolíferas aos bancos comerciais e depois foi reduzindo a oferta de divisas no mercado. A sub-alimentação de divisas estrangulou as importações o que pela nossa reduzida capacidade produtiva significou uma redução sensível da oferta e contribuiu para o aumento do passo do nível de preços.

Por outro lado, a falta de confiança agudizou a corrida às divisas e a fuga de capitais para o exterior. Para responder a este fenómeno o BNA subiu as taxas de juro e implementou medidas efectivas de controlo de capitais refazendo as regras dos leilões do mercado primário e apertando na fiscalização das transferências para o exterior. Outro indutor das medidas restritivas do BNA foi a delapidação das Reservas Internacionais Líquidas que foram sendo usadas para estabelecer a taxa de câmbio. A medidas adoptadas tiveram resultados pouco satisfatórios porque não conseguiram recuperar a confiança.

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Fonte: BNA

Angola viveu em 2015 um anus horribilis passando por uma crise política com repercussão internacional e por uma crise económica causada pela redução das receitas do petróleo exportado que se reflectiu em menos disponibilidade financeira do governo, menos dólares para o BNA manter a taxa de câmbio sobrevalorizada e as importações baratas, deixando o país a mercê de uma inflação galopante. A situação serviu, mais uma vez, para expor a fragilidade da nossa economia e a indesejável e longa dependência do petróleo. A incapacidade do BNA defender o valor do kwanza está directamente ligada a redução acentuada das receitas com exportação de petróleo como se observa no gráfico abaixo.

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Fonte: BNA, MINFIN

Entre Novembro de 2014 e Novembro de 2015 o kwanza perdeu 29,1% do seu valor em relação ao dólar (taxa oficial), a taxa de inflação passou para 12,4% e foram implementadas medidas draconianas para reduzir a procura por divisas limitando o acesso à moeda estrangeira e a sua movimentação (interna e externamente). O BNA procura evitar uma desvalorização acelerada do kwanza e manter um nível mínimo de importações sem afectar ainda mais as reservas cambiais mas parece que estamos perante nova impossibilidade porque a procura de divisas não está apenas a ser alimentada por importadores e viajantes mas também por gente que perdeu confiança no kwanza como unidade de reserva de valor mas com os preços do barril de petróleo em queda 2016 apresenta-se mais desafiante. O Standard Bank aponta para uma taxa de câmbio média de 192.3 kwanzas por cada dólar no próximo ano.

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Contudo, a crise cambial, como tenho vindo a defender, tem na base uma crise económica cuja paternidade deve ser atribuída à escolhas políticas erradas que na década de 2000, com ventos favoráveis, negligenciaram as reformas estruturais necessárias para criarmos uma base de crescimento assente no capital humano capacitado, na descentralização dos mecanismos de decisão política, no maior liberalismo dos mercados, na justiça eficiente e confiável e em legislação e instituições amigas do investidor. O presente não é independente do passado: o hoje é filho do ontem e pai do amanhã.